Trong báo cáo tài chính hợp nhất soát xét bán niên 2026 của Công ty Cổ phần Nông nghiệp Quốc tế Hoàng Anh Gia Lai (HAGL Agrico - HNG), kiểm toán tiếp tục đưa ý kiến về khả năng hoạt động liên tục của công ty. HAGL Agrico lỗ 186,8 tỷ đồng trong 6 tháng, lỗ lũy kế đã lên tới 13.231 tỷ đồng, và nợ ngắn hạn vượt tài sản ngắn hạn tới 12.445 tỷ đồng.
Tuy nhiên, điểm mạnh của HAGL Agrico là ở dòng tiền hoạt động kinh doanh. Trong nửa đầu năm 2026, dòng tiền kinh doanh của công ty thặng dư tới 1.119 tỷ đồng, gấp hơn 2 lần cùng kỳ năm ngoái.
Thua lỗ triền miên, bị nghi ngờ khả năng hoạt động liên tục, nhưng dòng tiền lại đang cực kỳ an toàn. Đó là điều hiếm có doanh nghiệp nào đạt được.
Một khách hàng, một chủ nợ, một người bơm tiền
Thaco Agri, công ty cùng hệ sinh thái với Công ty Cổ phần Tập đoàn Trường Hải (THACO) của Chủ tịch Trần Bá Dương, đã trở thành trục xoay gần như duy nhất trong hoạt động thương mại và tài chính của HAGL Agrico.
Về doanh thu, trong tổng số 289 tỷ đồng doanh thu thuần 6 tháng đầu năm 2026 của HAGL Agrico, có tới 82,8% đến từ việc bán hàng cho Thaco Agri. Tỷ lệ này gần như không đổi so với cùng kỳ năm 2025, khi Thaco Agri chiếm khoảng 81% doanh thu của Nhóm công ty. Nói cách khác, HAGL Agrico bán trái cây và mủ cao su gần như cho một đầu mối duy nhất.
Nhưng doanh thu chỉ là phần nổi. Phần chìm và cũng là phần lý giải cho dòng tiền dương của HNG nằm ở ba kênh bơm vốn khác mà Thaco Agri thực hiện song song: Cho vay, ứng tiền trước, và cam kết hỗ trợ tài chính chính thức.
Kênh thứ nhất: Cho vay tín chấp, thay thế gần như toàn bộ vốn ngân hàng
Nhìn vào cơ cấu vay nợ của HAGL Agrico tại ngày 30/6/2026, điều đáng chú ý nhất là ngân hàng gần như biến mất khỏi bức tranh. Tổng vay ngắn hạn của công ty là 9.672 tỷ đồng, trong đó vay từ Thaco Agri chiếm 9.064 tỷ đồng, tương đương 93,7%. Vay ngân hàng thương mại thực sự chỉ còn vỏn vẹn 500 tỷ đồng từ TPBank, được thế chấp bằng quyền khai thác đất và tài sản gắn liền tại Campuchia.
Ở phần vay dài hạn, bức tranh cũng tương tự: Trong tổng 1.191 tỷ đồng, Thaco Agri cho vay 972 tỷ đồng, chiếm 81,6%. Đây là các khoản vay tín chấp, tức không cần tài sản đảm bảo, với lãi suất 7,7 đến 13%/năm cho khoản dài hạn và 6,5 đến 8%/năm cho khoản ngắn hạn, thời hạn thanh toán kéo dài đến tận tháng 3/2031.
Riêng trong 6 tháng, HAGL Agrico đã ghi nhận chi phí lãi vay phải trả cho Thaco Agri lên tới 389 tỷ đồng, một con số lớn hơn cả khoản lỗ ròng trong kỳ. Điều này cho thấy bản thân chi phí tài chính mà HAGL Agrico gánh phần lớn cũng chảy ngược lại về phía chủ nợ kiêm doanh nghiệp chung hệ sinh thái Thaco - cổ đông lớn của mình.
Kênh thứ hai: ứng tiền mua hàng trước cả khi trái cây thu hoạch
Tại thời điểm cuối kỳ, Thaco Agri ứng trước cho HNG tổng cộng 3.755 tỷ đồng tiền mua trái cây, gồm 939 tỷ đồng phần ngắn hạn và 2.816 tỷ đồng phần dài hạn. Đáng chú ý, khoản ứng trước dài hạn này gần như bằng 0 ở đầu kỳ, nghĩa là chỉ trong nửa năm, Thaco Agri đã bơm thêm hơn 2.800 tỷ đồng dưới hình thức trả tiền trước cho sản lượng trái cây chưa thu hoạch.
Để hình dung quy mô, khoản ứng trước 3.755 tỷ đồng bằng 5,5 lần doanh thu của HAGL Agrico năm 2025.
Nhận tiền ứng trước từ khách hàng - ở đây là “khách sộp” Thaco Agri chính là cách mà HAGL Agrico đã duy trì dòng tiền dương trong nhiều năm, bất chấp kinh doanh thua lỗ.
Song song đó, HAGL Agrico cũng mua vật tư, hàng hóa, máy móc thiết bị từ hàng loạt công ty con khác trong hệ sinh thái THACO: Thaco ID M&E (195,8 tỷ đồng mua vật tư trong kỳ, dư nợ phải trả cuối kỳ 608,28 tỷ đồng), Thaco Auto Phân phối, Thaco Linh kiện Nhựa, Thaco Xe chuyên dụng... Toàn bộ chuỗi cung ứng đầu vào, từ thiết bị nông nghiệp đến vật tư, đều được khép kín trong nội bộ tập đoàn.
Kênh thứ ba: cam kết hỗ trợ tài chính chính thức
Điều khiến trường hợp của HNG khác biệt với một khoản vay liên quan thông thường là việc THACO đã đưa cam kết hỗ trợ tài chính vào chính thuyết minh báo cáo tài chính, như một cơ sở để Ban Tổng Giám đốc khẳng định giả định hoạt động liên tục.
Cụ thể, thuyết minh báo cáo nêu rõ Công ty Cổ phần Tập đoàn Trường Hải, tức THACO, cổ đông lớn của HNG, đã cam kết sẽ hỗ trợ nguồn tài chính bổ sung cần thiết, cũng như gia hạn các khoản công nợ với cổ đông khi đến hạn, để đảm bảo HAGL Agrico có thể hoạt động bình thường. Đây không phải một tuyên bố thiện chí đơn thuần, mà là căn cứ pháp lý và kế toán để kiểm toán viên chấp nhận báo cáo tài chính được lập trên cơ sở hoạt động liên tục, dù các dấu hiệu tài chính cho thấy điều ngược lại.
Hoạt động của HAGL Agrico hiện tại là mắt xích không thể thiếu trong hệ sinh thái Thaco, trong đó công ty và Thaco Agri phụ trách mảng nông nghiệp.
Một cấu trúc tài chính khép kín
Nhìn tổng thể, ba kênh bơm vốn của Thaco Agri, gồm cho vay tín chấp thay thế vốn ngân hàng, ứng tiền trước mua hàng vượt xa doanh thu, và cam kết hỗ trợ tài chính chính thức, đã cùng nhau tạo ra một dòng tiền kinh doanh dương đáng ngạc nhiên cho một doanh nghiệp đang lỗ nặng và có dấu hiệu mất khả năng hoạt động liên tục theo đúng nghĩa kỹ thuật kế toán.
Đây là mô hình tài trợ nội bộ tập đoàn khá đặc trưng: công ty mẹ hoặc cổ đông lớn dùng sức mạnh tài chính của mình để duy trì hoạt động cho một mắt xích sản xuất, đổi lại nắm quyền chi phối gần như tuyệt đối chuỗi cung ứng, đầu ra, và cả cấu trúc nợ của mắt xích đó. Dù sở hữu quỹ đất khổng lồ và năng lực sản xuất không thể phủ nhận, sức khỏe dòng tiền của HNG vẫn phản ánh sức mạnh và cam kết của Thaco nhiều hơn là năng lực nội tại của chính doanh nghiệp nông nghiệp này.
